美欧“金融核武器”落地，对俄股市快线重磅制裁影响几何？

2月27日，美国、欧盟及英国发布对俄罗斯制裁联合声明，承诺对选定的俄罗斯银行禁用SWIFT系统，同时承诺对俄央行的外汇储备实施制裁。此举将极大增强对俄制裁效果。SWIFT禁令将阻碍俄能源进出口跨境支付清算，全球能源价格或再受冲击，加剧全球通胀压力。欧洲银行业对俄风险敞口上升，可能威胁全球金融稳定。对俄央行制裁将导致俄罗斯外汇储备几乎全部冻结，对卢布造成巨大打击，并可能进一步引发俄罗斯国内通胀，其威力可能超过SWIFT禁令。此前俄央行已经未雨绸缪对美元储备进行了大幅削减。对俄制裁总体对我国影响有限，或将推动中俄金融基础设施互联互通和人民币国际化。

正文

1. SWIFT与国际支付清算体系

SWIFT（环球同业银行金融电信协会）是专门为金融机构提供跨境信息和通信服务的组织。众所周知，各国内部的金融机构支付清算由央行组织银行间支付清算系统完成，但跨境支付没有“世界央行”组织清算。因此，1973年6家欧洲的国际银行发起建立SWIFT，并由来自美国、加拿大和欧洲的15个国家239家银行参与，旨在搭建起一套安全的金融信息收发系统和标准指令语法，并为每个成员机构分配一个独特的代码作为身份标识（称为 SWIFT 代码），从而得以高效执行跨境银行间报文通信。当前，SWIFT成员包括全球200多个国家的超1.1万家金融机构、交易所和企业，几乎是跨境支付信息收发的独家服务商。作为重要国际金融基础设施，SWIFT是信息收发系统，本身不具备资金拨付清算功能。SWIFT的作用是在银行间发送、接收交易指令，而国际银行间美元资金结算主要通过CHIPS、Fedwire等清算系统进行。当客户在本地开户行提交跨境支付需求时，本地开户行会向拥有国际账户的大型银行（代理行A）提交请求，国内代理行A向签订过协议的国外代理行B发送SWIFT指令，资金通过CHIPS、Fedwire等电子清算系统在AB代理行之间进行划转，最后由代理行B划转至国外客户在当地的开户行（图表1）。SWIFT不受任何单个国家控制，但需执行欧盟的制裁规定。SWIFT由一个25人的董事会管理，除最初的成员美国、比利时、法国、德国、英国、瑞士各有两个董事席位外，其他国家最多一个董事席位，在亚太地区，除日本、澳大利亚、香港、新加坡外，2012年新增加中国大陆一名董事。SWIFT受G10国家(美、英、德、法、意、日、加、荷、瑞典、瑞士)央行、欧央行和比利时央行监管。作为中立的公用事业机构，SWIFT不会做出任何制裁决定。但由于 SWIFT 根据比利时法律运作，同时必须遵守欧盟的规定，包括制裁。因此，在欧盟27国一致同意的情况下，欧盟将出台相关制裁条例，从而达到对俄禁用SWIFT的目的。

2. 禁用SWIFT将极大增强对俄制裁效果。

禁用SWIFT将极大增强对俄制裁效果，但难扭转战争局势。根据俄罗斯全国 SWIFT 协会数据，约300家俄金融机构是SWIFT成员，占俄金融机构一半以上，是仅次于美国的第二大使用者。俄罗斯金融机构在全球每天进行的外汇交易价值约460亿美元，其中80%以美元计价。SWIFT日均传输4200万条消息，俄罗斯金融机构占1.5%。禁用SWIFT将阻断俄罗斯与国际金融机构间交易信息收发。尽管仍可以通过电子邮件或传真联系汇款信息，但安全性不完善，大量数据需要人工交换，作为支付信息的传输路径极为脆弱。尽管资金流并未被切断，交易仍将面临毁灭性打击，大幅阻断俄罗斯能源进出口。但鉴于此前克里米亚危机期间欧美曾以禁用SWIFT威胁俄罗斯，此次俄行动料已考虑到这一后果，禁令更多是为北约未来谈判增加筹码，恐难阻挡军事行动的进程。

近年来，西方加快利用国际金融基础设施作为制裁措施，对被制裁国家影响较大。历史上仅有朝鲜和伊朗作为主权国家曾被禁用SWIFT，影响较大的是对伊朗的制裁。2012年，随着伊朗核计划紧张局势加剧，欧美切断了伊朗4家主要银行与SWIFT联系。该年伊朗GDP增长率从前一年的2.7%跌至-7.4%。2016年，不再列入国际制裁名单的伊朗银行重新与 SWIFT 联网，但外国银行仍对与伊朗交易持谨慎态度。2018年，伊朗50家银行再次被禁用SWIFT，该年GDP增长率从前一年的3.8%降至-6%，次年以原油为中心的出口下跌60%以上，货币里亚尔暴跌至制裁前的1/6，导致国内恶性通胀，伊朗不得更换发行新的货币。两次制裁后不久，国际原油价格均有所上涨。此外，2014年俄乌克里米亚冲突期间虽未切断SWIFT，但VISA与万事达卡在未通知俄金融机构的情况下，停止对俄罗斯几家银行卡的支付服务，导致俄罗斯商户消费体系陷入瘫痪，银行发生挤兑。

SWIFT替代方案有限。俄罗斯在 2014 年受到经济制裁后，推出了自己的跨境支付网络SPFS来取代 SWIFT，但使用最多的是俄罗斯国内机构，难以替代SWIFT。中国于2015年推出人民币跨境银行间支付系统（CIPS），当前发展迅速，但在国际信息收发方面仍难以摆脱对SWIFT依赖。伊朗被禁用SWIFT期间，欧盟推出INSTEX系统，旨在与伊朗进行非美元贸易，但由于美国的阻挠几乎未能实质使用。此次对俄制裁若长期持续，不排除欧洲未来再次绕道类似方案寻求俄能源进口。

3. 金融制裁成欧美主要应对措施，已将矛头指向俄央行，威力恐超过SWIFT禁令美欧同时宣布对俄央行外汇储备进行制裁。此前，欧美已对俄出台两轮制裁，包括金融制裁、贸易制裁和针对个人的制裁等（见图表6）。欧美此次对俄央行实施制裁，将其列入美国财政部的特别指定国民名单。此举将禁止美国实体与俄央行进行交易，并可能导致与其进行交易的外国机构面临制裁。此前美国仅对伊朗、朝鲜和委内瑞拉央行实施过制裁。这一制裁将导致俄罗斯外汇储备几乎全部冻结，将对卢布造成巨大打击，并可能进一步引发俄罗斯国内通胀，其威力将超过SWIFT禁令。近年来，俄央行已经未雨绸缪对美元储备进行了大幅削减。俄央行外汇储备约为6430亿美元，其中仅有6.6% 为美国债券，较2018年的30%有大幅下降。当前，中国债券占13.8%，法国债券占12.2%，日本债券占10%，德国债券占9.5%，此外，黄金储备约占22%。

4.全球能源价格或再受冲击，欧洲银行业风险上升；总体对我国影响有限，或推动人民币国际化。

欧洲能源供给可能再度陷入紧张，国际能源价格或加速上涨，增加全球通胀压力。新制裁措施后续将对欧洲能源进口造成较大压力。俄罗斯作为重要原油和天然气出口国，约占世界原油供应量的12%，占欧盟能源进口量的39.5%，德国和意大利对俄的天然气依存度达到50%以上。21年俄罗斯的出口额在4900亿美元左右，主要项目为石油、天然气、煤炭、小麦和钢铁等资源。根据美国CIA数据，俄罗斯出口主要目的地是中国（14%）、荷兰（10%）、白俄罗斯（5%）和德国（5%）。当前主要国家石油库存已处于低点，战争和制裁可能进一步加剧全球供应链紧张，市场有激进观点认为，随着包括SWIFT禁令在内的制裁收紧，原油价格可能突破每桶140美元大关，从而进一步加大全球通胀压力。

欧洲银行业风险上升，威胁全球金融体系稳定。根据国际清算银行2021年三季度数据，俄罗斯企业和金融机构对国际银行的未偿还债务达1210亿美元，奥地利、意大利和法国银行占其中约70%，而俄对美国金融机构的未偿还债务仅为147亿美元。若制裁禁令导致俄债务违约，欧洲银行业将面临巨大的风险敞口。此外，乌克兰冲突可能持续打击卢布，从而降低欧洲银行在俄罗斯子公司持有的股票价值。对我国影响有限，或加快人民币国际化进程。对俄禁用SWIFT可能导致我国银行与俄金融机构间支付清算产生障碍，影响中俄进出口贸易，国际能源价格上涨亦可能对国内造成波动。但我国与俄罗斯在冬奥期间达成15项合作协议，将稳定我国能源供应，并为人民币跨境支付创造新的机遇。能源方面，俄罗斯天然气工业股份公司与中石油新签一份天然气长期供应协议，将对华天然气出口增加100亿立方米，总量达480亿立方米/年，在原来的协议基础上增加26%，为中国增加了5.8%的长期天然气供应。此外，俄罗斯石油公司还和中石油签署了过境哈萨克斯坦向中国供应1亿吨石油的协议，协议期为10年。跨境结算方面，双方强调要加强金融基础设施互联互通。2020年，中俄之间17.5% 的贸易以人民币结算，而2014年的人民币贸易结算占比仅为3.1%，另有10%左右贸易以卢布结算。此次新增天然气交易改为用欧元结算，被认为是两国合作中从美元结算到本币结算的过渡。当前，中俄已多次续签双边货币互换协议，人民币跨境银行间支付系统（CIPS）在俄罗斯有一家直接参与行和多家间接参与成员。中国银行等大型银行在俄罗斯也设有当地子公司，可以不通过俄罗斯银行的情况下在集团内部进行交易，相关企业仍有渠道进行汇款。未来，中俄有望加快建立美元之外的本币结算体系，推动人民币国际化进程。风险提示：俄乌局势恶化超预期