诺禾致源：完善基因测序产业链布局 迎行业千亿发展空间

  投资要点

  1.作为国内高通量基因测序科研服务龙头提供商,诺禾致源在基因测序领域先发优势明显,品牌力突出;提前布局肿瘤基因检测领域,向临床应用延伸,进一步完善基因测序产业链,公司规模有望迎来进一步扩大。

  2.2018年度~2020年度,公司实现主营业务收入分别为10.54亿元、15.35亿元和14.90亿元,2019年较上年增长幅度高达 45.68%;实现扣非归母净利润分别为8,449.98万元、10,058.93 万元和2,205.78万元,经营业绩保持高速成长,符合市场预期。

  3.公司业务具有前沿科技的属性。诺禾致源凭借高素质高水平的研发团队和持续加码的研发投入,使公司长期保持研发活力和创新能力。截至2020年12月31日,公司共有研发技术人员434名,占员工总数的21.80%;最近三年研发费用年均复合增长率高达18.92%,保持快速增长态势,2019年度和2020年度研发投入均超过1亿元。

  4.公司早年建立全球标准化实验室管理体系和服务流程,全球本土化战略成效显著;公司在海外设立9家子公司及实验室,为全球70多个国家和地区超过4000家顶级大学、医院、药企等客户提供服务,已然成长为基因科技市场中国企业全球发展布局的领先者。

  5.数据分析能力决定基因测序企业核心竞争力。公司引领基因测序技术趋势,在多个复杂且高难度的前沿测序技术方面形成了独特的竞争优势,筑就强大技术壁垒。比如de novo测序技术,表观组学测序技术、单细胞测序技术和宏基因组学测序技术等成果突出。

  6.公司拟投资约5.13亿元,用于基因测序服务平台扩产升级项目、基因检测试剂研发项目、数据中心和信息化建设项目等。项目全部建成后,公司在基因组学测序领域的研发创新能力和综合竞争实力将得到全面提升。

  把握基因测序科技发展的重要历史机遇，北京诺禾致源科技股份有限公司（以下简称“诺禾致源”）即将登陆科创板。以上市为契机，诺禾致源将进入一个全新的发展阶段，借力资本持续加大科技研发力度，提高公司产品的市场竞争力，多维度提升公司盈利能力，持续巩固基因测序行业龙头地位。

  据悉，公司主要依托高通量测序技术和生物信息分析技术，建立了通量规模领先的基因测序平台，并结合多组学研究技术手段，为生命科学基础研究、医学及临床应用研究提供多层次的科研技术服务及解决方案。同时，基于在基因测序及其应用领域的技术积累，自主开发创新的基因检测医疗器械。

  作为国内通量基因测序科研服务龙头企业，诺禾致源在基因测序领域先发优势明显，品牌力突出，凭借建立全球标准化实验室管理体系和服务流程，公司全球本地化战略成效显著。

  截至目前，公司在海外设立９家子公司及实验室，为全球７０多个国家和地区超过４０００家顶级大学、医院、药企等客户提供服务。从国内走向国际，诺禾致源站上了更广阔的舞台，已然成长为基因科技市场中国企业全球发展布局的领先者。

  我们认为，公司掌握前沿的基因测序技术，拥有丰富的服务科研项目的经验和优秀的数据处理分析能力；凭借着巨大的研发投入，公司将继续引领基因组学的创新发展。因此，我们预测，现有成熟业务仍有巨大成长空间。未来，产业链延伸布局将成为公司重要看点，发展空间巨大。

  一、行业赛道：基因测序空间千亿量级

  奠定高速成长底层逻辑

  进入２１世纪，基因科技相关市场规模不断扩张，其广阔的行业前景已经成为了不争的事实。公司专注于基因测序服务领域，分享全球基因测序市场快速增长盛宴。

  根据 ＢＣＣ Ｒｅｓｅａｒｃｈ数据显示，全球基因测序市场在２０１８年达到１０７亿美元，预计未来几年依旧会保持快速增长，２０２３年将达到２４４ 亿美元，２０１８~２０２３年复合增长率为１８％；其中，基因测序服务市场规模将由２０１８年的５５亿美元增长到 ２０２３ 年的 １４０ 亿美元，复合增长率为 ２０．４％。

  中国基因测序市场规模于２０１７年达到１２亿美元，预计２０２２ 年将达到２９亿美元，复合增长率为 １９％；其中，基因测序服务市场规模将由２０１７年的６．１８亿美元增长到２０２２年的１８亿美元，复合增长率为２４．４％。

  对于身处产业中心的基因科技服务企业来说，全球化本土战略运营是诺禾致源抢占先机的关键。充分发挥其科技服务的实力成就市场领先地位，多赛道布局催生终端市场遍地开花，公司作为千亿基因测序服务生意的头部将直接受益。

  我们总体判断，在基因测序服务整体景气度走高的情况下，作为全球基因测序服务龙头企业，诺禾致源将享受较大的盈利空间，获得更高的业绩成长弹性。

  １.１ 行业政策红利持续释放 构建高质量发展新格局

  近年来，我国将基因测序作为国家重点领域，加大了支持力度，先后推出了多项政策、制度进行扶持，为行业的发展创造了良好的政策环境。

  具体来看，２０１４年~２０１６年，我国先后发布了１０多条与基因测序相关的关键性国家政策，从产业发展倒逼政策改革，到以政策引导产业发展的阶段。

  ２０１７年，我国启动十万人基因组计划，十三五规划将发展基因技术作为生物医药产业创新的核心任务，在此背景下，以基因技术为核心的生物产业将获得快速发展，带动基因测序行业迈入爆发期。

  总体看来，近几年行业政策的变化有利于诺禾致源发挥自身优势，按照既定发展战略实现业务规模有序成长，稳步提高行业影响力，助推公司迈入高质量发展新格局。

  １.２新基建政策东风劲吹 智能化转型打开想象空间

  自２０１８年中央经济工作会议首次提出“新基建”以来，国家持续加大政策引导力度，加快推进相关领域项目建设。

  在５Ｇ、云计算、ＡＩ等新基建技术的赋能下，各行各业加速数字化转型，智能型社会逐步开启。在此进程中，赋能界与产业界两条主线的发展更加注重齐心协力、不同程度地向着最终的愿景并行推进。

  对于中游测序服务提供商来说，企业应加强自身的智能化生产和精细化管理，提高效率的同时扩大服务规模，以满足基因测序快速增长的行业需求。

  诺禾致源在各个环节实验与数据分析技术提升的基础上，不断优化各操作环节的自动化水平，开创性地开发了全球领先的柔性智能交付系统，实现从样本提取到数据分析与交付的全流程自动化，人力需求和产品交付周期大幅压缩，测序流程稳定性和准确性进一步提高。

  智能化转型将是基因测序行业未来主要的发展方向，诺禾致源洞悉发展趋势，积极做出有效尝试，力争做行业智能化引领者。

  

  二、诺禾致源：

  全球基因测序科研服务领航者

  诺禾致源成立于２０１１年，是全球领先的基因测序服务前沿机构。成立以来，公司专注于开拓前沿分子生物学技术和高性能计算在生命科学研究和人类健康领域的应用，通过建立通量规模领先的基因测序平台和高性能计算平台，有效地支撑生命科学研究和医疗健康两大领域对大数据分析和存储的需求。

  诺禾致源的业务包括生命科学基础科研服务、医学研究与技术服务、建库测序平台服务，为全球研究型大学、科研院所、医院、医药研发企业、农业企业等提供基因测序、质谱分析和生物信息技术支持等服务。覆盖全球六大洲超过６０个国家和地区，服务客户超过４，０００家，成为基因测序科研服务领域的领先企业。

  ２０１８~２０２０年度，公司实现主营业务收入分别为１０．５４亿元、１５．３５亿元和１４．９０亿元，２０１９年较上年增长幅度高达４５．６８％；实现扣非归母净利润分别为８，４４９．９８万元、１０，０５８．９３万元和２，２０５．７８万元，经营业绩保持高速成长，符合市场预期。

  ２.１业务覆盖超过７０个国家和地区 全球本土化战略成效显著

  依托世界领先的基因测序平台和高性能计算平台，为数据的产出、存储、分析提供有力保障。目前公司已形成“覆盖全国、辐射全球”的网络布局。总部位于北京，在天津、南京、美国、英国和新加坡设有实验室或实验基地，并在中国香港、美国、英国、新加坡、荷兰、日本和泰国设有子公司。

  作为国内基因测序领域的佼佼者，公司构建了全球化的技术服务网络，业务覆盖全球六大洲约７０个国家和地区，实现对北美、欧洲、东南亚等本地科研需求的快速响应，全面覆盖中国科学院、中国医学科学院、北京大学、清华大学、Ｓｔａｎｆｏｒｄ Ｕｎｉｖｅｒｓｉｔｙ、Ｊｏｈｎｓ Ｈｏｐｋｉｎｓ Ｕｎｉｖｅｒｓｉｔｙ、Ｇｅｎｏｍｅ Ｉｎｓｔｉｔｕｔｅ ｏｆ Ｓｉｎｇａｐｏｒｅ等境内外一流科研院所，服务客户超过４，０００ 家。公司树立了较高的市场竞争壁垒，为公司不断研发出高价值属性的产品打下了扎实的基础。

  ２.２管理层深耕行业多年 技术人才优势显著

  诺禾致源是国内最早进入基因测序科研服务领域的公司之一。其创始人在基因测序科研服务领域有很深的技术和商业积累。公司核心管理团队专业化，具有务实创新、积极开拓、锐意进取、与时俱进的能力与素养。

  此外，公司员工整体知识素养水平较高，截至２０２０年１２月３１日，公司共有研发技术人员４３４名，占员工总数的 ２１．８０％；其中，硕士及以上学历员工３１５名，占研发技术人员总数的７２．５８％，含博士以上学历人数３３名。正是高素质高水平的研发团队，在公司的研发战略导向下，持续保持着公司的创新能力。

  ２.３掌握前沿测序技术 打造核心竞争力

  基因测序科研服务能力和数据分析整合有力地强化了公司的核心竞争力。作为业界的佼佼者，诺禾致源全面掌握了基因测序前沿技术，并结合高效的数据分析能力，可以为客户提供高质量的服务。

  对研发的持续投入及人才的重视使公司在多个复杂且高难度的前沿测序技术方面形成了独特的竞争优势，其中包括ｄｅ ｎｏｖｏ测序技术、表观组学测序技术、单细胞测序技术和宏基因组学测序技术等。

  在生物信息分析方面，诺禾致源建立了高通量、高性能的计算平台和数据中心，总内存约９２ＴＢ，本地存储约１８ＰＢ，云存储可拓展至３５ＰＢ，计算峰值速度约６２０Ｔ ｆｌｏｐｓ，每天数据处理量可达１００ＴＢ，可实现全基因组测序的超高通量，有效支撑大数据分析和存储需求。

  ２.４研发体系完善增强竞争力 铸就长期成长基石

  公司形成了完善的研发体系。成立以来，诺禾致源高度重视研发与应用的结合，在主要的一级业务事业部分别下设研发中心，负责相应领域的技术和产品开发工作，并设立产品研发规划委员会对公司整体研发战略及研发项目作统一管理。

  完善的研发组织体系有利于公司将最新研发的技术成果在第一时间直接应用于服务和产品；同时，由于公司下游客户大都是我国及国际一流科研机构，与客户的密切接触，有利于公司追踪最新的生命科学和生物医药研究的最新思路和方向，并为之开发新技术、新产品。

  核心技术的掌握，新技术和新产品的突破，使得诺禾致源以较快的速度根据市场情况或客户需求进行灵活调整，及时响应下游客户需求，在行业快车道上一路领先。

  ２.５ 持续加大研发投入 强化前沿科技属性

  自主创新的理念与持续创新的精神是诺禾致源发展的主要动力，持续的研发投入是诺禾致源保持竞争力的重要手段。

  重视研发投入一直是诺禾致源主旋律之一。２０１８年~２０２０年，公司研发费用支出分别为７，９４１．５１万元、１２，５７０．８３万元和１１，２３１．５０万元，占营业收入比例分别为 ７．５４％、８．１９％和７．５４％。研发费用年均复合增长率高达１８．９２％，保持快速增长态势，２０１９年度和２０２０年度研发投入均超过１亿元。

  在创新驱动和效率驱动的研发战略导向下，公司搭建了通量规模领先、测序质量稳定、高效交付的基因测序平台，并始终在各项高难度基因测序技术保持领先地位。最近５年在国际期刊累计发表署名论文超过１００篇，包括 Ｎａｔｕｒｅ及其子刊在内的高级别国际期刊论文近４０篇（影响因子>１０），取得基因测序技术相关发明专利３６项、软件著作权２０８项。

  ２.６深化产业链布局 引领走向精准医疗

  基于在基因测序科研服务领域积累的深厚技术优势，公司积极开拓基因测序在临床诊疗领域的应用。公司第三类医疗器械“人ＥＧＦＲ、ＫＲＡＳ、ＢＲＡＦ、ＰＩＫ３ＣＡ、ＡＬＫ、ＲＯＳ１基因突变检测试剂盒（半导体测序法）”于２０１８年８月通过ＮＭＰＡ创新医疗器械特别审评通道审批上市，成为我国首批获准上市的基于高通量测序的肿瘤基因检测试剂盒之一，是国内唯一的配套分析软件亦取得第三类医疗器械注册证的肿瘤分子检测产品，也是国内检测基因突变位点数最多、临床试验样本量最大的基因检测获批产品。

  公司储备了一系列的肿瘤基因检测、遗传疾病检测产品，进入ＮＭＰＡ审评程序的产品均经创新医疗器械特别审批程序批准为创新医疗器械。

  未来诺禾致源将继续巩固基因测序技术在临床应用方向上的先发优势，在精准医疗方向继续不断发力，拓展更加广阔的市场空间。

  三、募资加码核心业务

  进一步提升竞争力

  本次登陆科创板，诺禾致源发行４０２０万股，募集资金金额约５．13亿元，投资于基因测序服务平台扩产升级项目、基因检测试剂研发项目以及数据中心和信息化建设项目等。

  基因测序服务平台扩产升级项目拟投资１４，５２１．３５ 万元，主要是在原有基因测序服务平台的基础上进行升级。项目完成后，将进一步提升公司服务能力与产出效率，帮助公司进一步开拓市场和巩固竞争力。

  基因检测试剂研发项目拟投入资金合计９，９００．００万元，进一步丰富基因检测体外诊断产品结构，新开发两项基于ＮＧＳ测序技术的基因检测体外诊断试剂。该项目将助推公司进入临床医疗测序应用领域，进一步延伸与拓展产业链布局，从而增强公司的核心竞争力，紧紧抓住行业发展的大机遇，持续巩固和提升公司行业地位。

  数据中心和信息化建设项目拟投入资金合计 ９，９７７．２８ 万元，其中信息化项目将实现公司的各子公司、各区域、各部门、各分支机构之间信息传输、交换和处理的无缝衔接，提高信息透明度，增强公司对于资源的管理力度，实现有效管理前端营销部门、自动化监控生产过程，使得检测结果更加精准、数据更加安全可靠、项目按期交付。

  数据中心项目主要涉及建设大规模高性能计算平台和建设大规模网络传输系统。本项目实施后公司将可以对不断积累的生物基因测序数据进行有效管理，进一步挖掘公司各类型数据的衍生价值，使数据管理与挖掘成为公司核心竞争能力的重要组成部分。

  对诺禾致源而言，此次上市无疑具有重要的战略意义。募投资金到位后，公司结合现有的科研、技术、市场、资源优势，利用贯穿组学的多技术平台，进一步加强全球市场布局，完善基因组学应用全产业链条，以基因组学技术的科研服务和临床服务为核心，用基因科技守护人类健康，努力成为全球基因科技应用服务行业领导者。

 

  盈利预测与估值

  

  基因产业迎来重要的发展机遇，考虑到诺禾致源在基因测序市场的地位，我们预计２０２１至２０２２年公司实现营业收入２２．４６亿元、３３．７０亿元，实现扣非归母净利润２．６７亿元、３．８亿元。以发行后总股本４亿股计算，对应每股收益分别为０．６６元／股、０．９５元／股。

  我们选取华大基因和贝瑞基因为可比公司。Ｗｉｎｄ显示，３月２３日华大基因ＰＥ（ＴＴＭ）为２３．２７，贝瑞基因ＰＥ（ＴＴＭ）为５２．７７，万得三级生物科技ＰＥ（ＴＴＭ）中位值为５１．３３，２０２１年预测ＰＥ（ＴＴＭ）中位值为５０．２５。

  考虑到科创板的溢价率和公司未来的成长性，我们预期诺禾致源估值略高于行业均值，给予６０~８０倍，对应２０２１年股价区间为３９．６元~５２．８元／股。建议投资者关注公司上市后的投资机会，若股价前期涨幅较大，则建议投资者谨慎操作。

  （深圳怀新企业投资顾问股份有限公司）（