金价中长期上涨确立,易涨难跌态势稳固

2019年以来黄金价格逐步进入上涨通道,主要存在三个原因:

一是美国经济逐渐放缓,美联储宽松预期高企,实际利率与名义利率竞相走低,对于黄金价格推升起了决定性作用。2019年上半年,美国PMI、核心CPI、新订单、就业等宏观广谱数据持续走弱,期限利差倒挂程度不断加深以及通胀预期持续下行显示美国经济放缓。美国10年期实际利率降至3%以下,甚至出现了07年以来首次美债收益倒挂,上一次倒挂还是2005年,随后便爆发了全球金融危机。

二是全球央行竞相宽松,流动性开始增加。在美联储转鸽的背景下,全球央行开启竞相宽松模式,据我们统计,2019年上半年,包括澳大利亚、俄罗斯、印度等国,全球共有10家央行降息11次,全球货币流动性不断宽松。

三是美国与其贸易伙伴之间关系紧张,美国与伊朗之间的地缘政治出现危机,英国和欧洲围绕英国退欧的不确定性,乃至英国诸邦独立事件等政治和经济问题悬而未决,中东局势明牌进入火拼阶段,黄金避险属性凸显。

国改赋能,恒邦迎新生

2019年3月,江西铜业公告称拟通过协议转让方式受让恒邦股份29.99%的股权,成为公司控股股东。江西铜业明确表示以恒邦股份作为未来黄金板块的发展平台,将江西铜业及其控股股东旗下优质的黄金板块资产注入上市公司。根据江西铜业2018年年报公告,截止2018年年底,江西铜业100%所有权的已查明资源储量约为黄金289.6吨;银8715.8吨,同比减少10.83%。江西铜业联合其他公司所控制的资源按本公司所占权益计算的金属资源储量约为黄金52吨。其中自有非伴生黄金矿资源有注入预期。

此外,江铜入主后公司在资金方面有望获得支持,公司上市以来几乎每年上一条生产线,业务扩张同时,公司融资方式单一,导致公司资产负债率行业内居前。公司作为民营企业,资金成本在基准利率上浮30%左右,每年财务费用2.5-3亿元。江西铜业收购之后,公司转变成国营企业,有希望降低公司财务费用。根据70亿有息负债来计算,一年大概能降低财务费用5000万。

基本面扎实,超跌矫枉过正

公司拥有黄金储量约120吨,未来有望继续提升。公司在山东烟台牟平区内的矿山主要有腊子沟金矿、上朱车金矿、辽上金矿、哈沟山金矿、福禄地金矿、东道口金矿等,另外,在山东省栖霞市还拥有控股子公司栖霞市金兴矿业有限公司(7项采矿权、19项探矿权),合计拥有金矿采矿权16个,总面积为15.31平方公里;拥有探矿权21个,总面积为62.48平方公里;探明黄金储量约120吨。公司仍在积极开发金矿资源,未来黄金资源有望继续提升。

当前公司自产金规模较小,年产量约2吨,原料以外购为主,自产金仅作补充。随着辽上金矿扩界、扩能采选建设工程(矿山采选建设规模扩大到90万吨/年,年产金精矿8.38万吨,平均金品位31g/t)项目的建设投产,预计公司2021、2022年自产金产量将实现翻倍。

高研发投入铸就核心技术,公司毛利和净资产收益率稳居行业前列,公司的研发投入占营业收入的比重一直保持在3%以上。近两年公司大力投资资源综合回收利用产能,不断提升精矿综合冶炼回收率,带来公司综合毛利率与净利率总体抬升,特别是黄金业务。通俗讲,由于原料适应能力强,不考虑复产金属,公司生产一吨金,相对同行利润多出当下金价的7-8%。2015年以来毛利率实现稳步提升,2018年实现毛利率11.24%,同比+2.58pct。2018年4月,稀贵金属综合回收技术改造项目首期工程投产。2019年本年度计划实现毛利7500万元。

2007年公司引进“富氧底吹熔炼造锍捕金技术”,使公司掌握了火法冶炼的核心技术。目前公司黄金冶炼以火法工艺为主,与湿法相比,火法冶炼对环境污染较小(无氰化物排放风险),在环保力度持续趋严的背景下,公司凭借火法冶炼技术在同类黄金冶炼企业中占得先机。

今年以来在黄金期货、现货的快速拉升之下,A股黄金板块也出现了较大的涨幅,到目前为止两大龙头恒邦股份和山东黄金仍然维持着50%以上的涨幅,但是8月以来随着黄金期现价格的回落,个股出现了大幅的回调,以涨幅/跌幅比例作为对比,期货调整比例仅为3.5%左右,但黄金个股的调整比例均为期货的10倍以上,调整幅度最大的当属恒邦股份。若以上图两大黄金期货指数年内涨幅均值18.62%为对比,恒邦股份和山东黄金年内涨幅分别为其2.72倍、2.88倍,但调整幅度却是其4.96倍与7.35倍,恒邦股份的超跌程度明显最大。