秦舒皓影视网：华策影视经营性现金流大幅转正

头部电视剧的涨价还远远没到天花板：我们从视频网站用户付费、广告主以及 BAT 的补贴三个方向详细进行了分析，认为未来 3 年头部电视剧仍将保持20%-30%的价格涨幅。2018 年 2 月爱奇艺和腾讯的付费会员达到了 6010万和 6259 万，和 17 年底相比平均每个月付费会员按照约 300 万-500 万的速度在增长。2018Q1 爱奇艺付费会员收入同比增长 67%，广告收入同比增长 43%，内容采购成本同比增长 54%，均保持较高增速。而最新的月活数据显示，优酷与爱奇艺和腾讯的差距正逐步缩小，BAT 竞争白热化加大补贴力度也将有利于内容版权价格的持续上涨。

电视剧行业“二八效应”明显，利好头部剧公司：华策影视 2017 年凭 3.1%的播放部数份额，获得了全网播放量 21.4%的市场份额，是当之无愧的精品剧龙头。其打造的好莱坞式工业化体系优势随着规模优势逐步体现，利好公司毛利率和净利率的长期稳定提升。

公司 17 年经营性现金流大幅转正，产业链话语权显著提升：公司 17 年经营性净现金流达到 7.06 亿元，是归母净利润的 1.11 倍，主要源于预收款的大幅增长。17 年预收款达到 15.2 亿元，是 16 年的 5.17 倍，18 年 Q1 预收款进一步增长至 17 亿元。另外我们创造性地设计了上下游收付款对现金流的贡献值指标，加上存货周转和应收账款周转三个指标，华策影视均优于同行，充分显示了其行业地位的提升。

18 年大剧储备丰富，值得期待；多领域、全球化布局，引领中国内容产业的升级： 《天盛长歌》、《橙红年代》、《为了你，我愿意热爱整个世界》、《盛唐幻夜》、《创业年代》等重磅项目有望今年确认收入以及播出，增厚公司业绩。此外，艺人经纪和海外业务发展迅猛，有望成为今年的业务亮点。

投资建议

我们预测公司 2018-2020 年归母净利润分别为 7.84、10.06、12.68 亿元，同比增长 23.5%、28.3%、26.1%，对应 PE 分别为 25.7、20.0、15.9 倍。按照 2019 年 28 倍 PE 估值，给予目标价 15.90 元，对应涨幅约 40%。

风险提示

2017 年末乐视股份应收账款余额（扣除坏账损失后）为 4794 万元；爱奇艺应收账款账面余额 11.3 亿元，占比 26.5%；如果影视剧的发行许可证审批进度低于预期可能会影响对收入和业绩的预测。2018 年 11 月 27 日，将有约 1.75 亿股的定增限售股（三年期）解禁，占总股本 9.88%。