国投泰康信托连线“名匠50”系列基金管理人—

美联储加息加快落地，俄乌地缘政治局势紧张，国内疫情持续反复，经济面临稳增长与下行压力考验。市场震荡不断，资管新规下保本理财早已不再，对投资者而言，该如何洞悉市场，把握投资趋势？

国投财富从客户视角与诉求出发，重磅推出《连线 · 管理人》系列专访，与合作机构管理人面对面对谈，聆听各方真知灼见，探究资产管理思路，呈现诚意满满、中立客观的观点，力求真正做到为财富和美好生活保驾护航。

本期内容，国投财富连线“名匠50“系列基金管理人——华夏未来的基金经理巩怀志，与您一起探究当下市场行情背后的原因，以及未来布局方向，希望能对您的投资有所帮助。

巩怀志

华夏未来资本总经理/投资总监/创始合伙人。

风格：长期追求高质量成长，并防控市场极端风险。

Q1 国投财富：今年以来，股票市场经历了较大回调，您对于本轮下跌的原因怎么看？

2021年2月，以茅指数为代表的相关个股率先见顶。自2019年以来的这轮上涨行情中唯一创新高的沪深300指数也于2021年2月见顶，且至今已调整了14个月左右。不过，2021年年中左右，在茅指数为代表的相关个股偃旗息鼓后，宁指数组合重新带领市场上涨，之后10月、11月，宁组合中的CXO和锂电、光伏行业相继出现调整。今年以来市场继续延续调整态势，内在原因归根结底还是前期涨幅过大，整体估值偏高；

其次，今年宏观经济面临疫情多点散发、俄乌冲突、海外滞涨风险，整体上看，这些都是突发因素或外在因素。我们认为，中国作为一个大体量经济体，自身的宏观经济状况才是关键。

Q2 国投财富：作为经历2007年以来多轮牛熊的投资经理，您认为这轮震荡甚至下跌快到底了吗？

本轮沪深300从2021年春节后开始，调整超过14个月，A股市场主要指数最大跌幅均超30%。这轮调整，内因看，从2021年2季度开始，国内企业盈利增速下行、经济需求走弱，再到今年3月以来，受疫情影响进一步下调全年经济预期；外部看，美联储货币紧缩速度超预期，美债收益率和美元指数同步走强，对中国国债和人民币汇率均造成巨大压力。

目前，市场已注入了相对充分的负面预期，沪深300估值降至历史底部，市场情绪指标也反映出投资者情绪处于冰点。

当前时点，有两个潜在“黑天鹅”可能带来市场进一步大幅下跌：一是俄乌冲突范围扩大，二是国内疫情进一步大幅扩散导致更多城市静态管理。对于这两个可能，我们目前判断仍属于小概率事件，只需密切关注即可。

Q3 国投财富：市场拐点何时会到来，又该重点关注哪些指标数据与特征？成长股在什么样的时间、环境下开始企稳？

我们预测本轮盈利下行会持续到2023年初，当然下行周期也取决于整个政策的力度，目前时点看，政策力度仍是不够的，这与长期增长相关的科技成长行业市场表现比较弱有重要关系。

与经济相关的其他因素，如利率仍处于明显下行区间。2021年三季度，经济持续下行，有一些降息降准的宽货币政策，国债收益率持续下行降至低位。虽说1-2月经济数据有短期反弹，但我们判断今年利率仍会震荡下行，维持在低位。

从股债收益率模型看，股债标准差已经接近历史负一倍标准差的水平，也就是买点了。

最后，从投资者情绪上看，基金新发行2月已经降至冰点了，发行水平和2018年8月、9月已经非常接近了。投资者情绪也进入冰点。

我们认为，在这个过程中要维持一个比较乐观的心态，待政策逐渐发挥出效用后，经济将开始企稳态势，随后投资者信心逐渐恢复，市场将回升。

Q4 国投财富：去年年末至今，您在仓位、结构上都有哪些调整？目前整体仓位情况如何呢？

去年四季度我们做了比较大幅的结构调整，减持了前期涨幅较大的电子、新能源板块，增配了食品饮料等必选消费；

再到今年3月，在新能源行业经过一轮较大幅调整之后，重点公司的估值已调整至比较有吸引力的位置，增配了电气设备、机械设备行业中的新能源、新基建相关产业链，逐步转为以消费为底仓、业绩比较确定的科技成长类等为主的持仓结构。目前，整体仓位在八成左右。

Q5 国投财富：站在当前时点，您个人更看好哪些方向？中长期看，个人持仓又进行了哪些布局？

我们判断，今年整个市场经济下行压力大、增长稀缺。市场最近炒的主线是拐点型行业，即行业基本面现在很差，但未来不会再差了。比如航空、酒店等疫情受损类行业及房地产行业。

从中长期投资角度，我们今年主要看好以下两个方向：

新基建相关领域：经济下行期间，受宏观经济影响小、行业景气度和盈利依然较好、同时政策也利好的新基建相关领域。

农产品、必选消费：需求受宏观经济影响小，CPI上行期间价格传导能力强的农产品、必选消费品。

Q6 国投财富：您在2013年华夏基金最辉煌时刻离开，创立了华夏未来。请问初衷是什么？公募与私募对投资经理而言，有何区别？

做公募基金的时候，我们发现基金经过长期投资运作，优秀的基金净值上涨5-10倍的同时，投资者收益却很差，甚至有很多人亏钱，“基金赚钱基民不赚钱”。究其原因，虽然我们选股、选行业，把复合收益率做高，但投资者却总是在市场热的时候入市，市场冷的时候离场，不断循环反复。

比如，2014年-2015年，上证指数从4000点上升到5000点期间，公募基金份额迅速从2万亿扩张到4万亿。2015年6月后，市场从5100点跌破3000点，基金份额从4万亿又回到了2万亿。

总结来看：

公募基金的问题不是收益率，而是波动率，波动率通常导致持有人追涨杀跌式的申购赎回，反向操作；A股市场的问题并不是收益率不足，而是波动率太高。

再看沪深300指数。自2000年以来，其年化收益率在9%左右，这在全世界也是比较高的，但波动率也是最大的，标准差有60%，而欧美市场大部分只有百分之十几。也就是说，沪深300年度收益能涨160%，也能跌60%，这必然给投资者带来持有难度，在回撤过程中很难守住。

相比之下，做私募基金的初心，是想让投资者赚到真正的收益。在一个比较完善的宏观框架中，通过降低波动，缓解持有人的追涨杀跌。在长期的投研实践中，通过建立自上而下的宏观研究框架，进行资产配置和仓位决策，再通过自下而上的选择，找到符合时代特征、产业特征，且具有中长期成长性的股票，为客户获取绝对回报。

Q7 国投财富：作为“掌舵者”，和其他私募基金比，华夏未来投资有何独到之处？投资者该如何认识你们？

华夏基金任职8年时间里，主要管理过华夏成长、华夏蓝筹、华夏优势、华夏大盘。其中，华夏成长是华夏基金管理规模最大的一只基金。我个人在华夏基金的时候，也担任宏观配置投资部总监，每月需要做华夏基金的资产配置计划，对未来一个月资产配置和行业比例进行规划，在这个过程中，总结了一套自上而下的宏观分析框架，也就是我们说的MPLEVS模型（Macroeconomics, Policy, Liquidity, Earnings, Valuation, Sentiments,即宏观经济、政策、企业盈利、流动性、估值水平和市场情绪）。

这些因素成为华夏未来择时的主要依据，我们通过分析上述多个因素来判断市场。如宏观经济是向上还是向下，财政、货币政策如何，企业盈利如何，流动性是否充裕，市场估值处于高风险区域还是低风险区域，以及市场情绪又是如何。

综合分析上述指标，再对资产配置起到指向性建议。例如，当宏观经济、企业盈利向好、流动性充裕且估值偏低时，就该勇敢增配权益资产。从过往经历看，我们在2008年、2015年、2018年初及2021年初几次关键时点的择时，还是很成功的。

此外，选股方面，我们更倾向于长期投资于高质量成长股，从产业视角出发去挖掘优质企业，层层遴选和多方比较，更看重企业的可持续高质量成长。总结而言，我们的投资理念更偏灵活进取，长期追求高质量成长，并重视市场极端风险防控。